なぜ今「スピンオフ」か？～スピンオフ活用に関する論点整理～

2．現行のスピンオフ税制及びその問題点

　スピンオフの方法としては、①既存の子会社の株式を現物配当する方法、②新たに設立した子会社若しくは既存の子会社に対して、スピンオフの対象となる事業を吸収分割で承継させた上で、当該法人の株式を現物配当する方法、③新設分割若しくは現物出資により会社を新設し、その後、スピンオフの対象となる事業を新設分割で承継させた上で、当該新設法人の株式を現物配当する方法などが考えられる（以下では、一般的な用語法に従ってこれらを株式分配と呼ぶ。）※3。

　株式分配によるスピンオフは、以下の図表①に掲げる税制適格要件を充足しない場合、スピンオフを行う法人（スピンオフ実施法人）及びスピンオフの対象となる法人（スピンオフ対象法人）株式を受領するスピンオフ実施法人の株主のいずれも課税されることになる。まず、スピンオフ実施法人については、①であれば、スピンオフ対象法人株式を譲渡したものと扱われ、その含み損益に課税され、②及び③であれば、株式分配時における当該含み損益課税に加え、分割又は現物出資に際して、分割又は現物出資の対象となる資産その他権利義務を譲渡したものと扱われ、その含み損益に課税される。加えて、スピンオフによりスピンオフ対象法人株式を受領するスピンオフ実施法人株主においても、スピンオフによって取得する財産（スピンオフ対象法人株式）の時価相当額を基準とするみなし配当課税がなされるほか、スピンオフによって現金といったスピンオフ対象法人株式以外の資産を受領する場合には、スピンオフ実施法人株式のスピンオフ対象法人株式に対応する部分の譲渡を行ったものとみなされて、譲渡損益課税がなされる。スピンオフにおいては、スピンオフ実施法人の株主がもともと保有していたスピンオフ実施法人株式の価値が、スピンオフ対象法人株式の価値と、スピンオフ対象法人を除くスピンオフ実施法人株式の価値の2つに分割されることになるため、かかる課税は非常に大きなインパクトをもたらし得る。

（図表①）株式分配によるスピンオフの税制適格要件※4

　一方で、上記の税制適格要件を充足する場合※6、スピンオフ実施法人及びスピンオフによってスピンオフ対象法人株式を受領するスピンオフ実施法人株主のいずれも株式分配時に課税を受けることはなく※7、また、スピンオフ実施法人の株主の手元におけるスピンオフ実施法人株式の取得価額が、スピンオフ対象法人株式の取得価額と、スピンオフ後のスピンオフ実施法人株式の取得価額の2つに按分されることになる。したがって、もともと保有していたスピンオフ実施法人株式が、何ら課税されることなく、スピンオフ対象法人株式とスピンオフ後のスピンオフ実施法人株式の2つに分割されたような形になる。

　但し、上記のとおり、税制適格要件の一つとして、スピンオフ対象法人が完全子会社であること（完全子会社要件）が定められているため、昨今ガバナンス上の問題が指摘される親子上場の解消方法としてスピンオフを活用しようとしても、かかる要件を満たさない結果、スピンオフ実施法人及びスピンオフ対象法人株式を受領するスピンオフ実施法人株主のいずれにも課税が生じることになる。

　そこで、経済産業省は令和4年度税制改正にあたって、「段階的に事業を切り出そうとする企業などが活用できるよう、一部持ち分を残したスピンオフや完全子会社以外のスピンオフについても円滑な実施を可能とするための税制措置を講ずる」旨の改正要望を提出していた※8。しかしながら、2021年12月24日に閣議決定された「令和4年度税制改正の大綱」※9において同要望は採用されていない。今後の税制改正の動向を引き続き注視していく必要があるが、当面は現行のスピンオフ税制が維持されることを前提にスピンオフの要否・可否を検討していくことになると思われる。

3．会社法上の諸論点

(1) 現物配当の機関決定

　上記のとおり、税制適格要件を充足するためには、スピンオフ対象法人の株式のみが交付される必要があるため、スピンオフにおいては、現物配当に係る剰余金の配当決議を行うにあたり、会社法454条４項１号に規定する金銭分配請求権のない現物配当として決議する必要があり、原則として株主総会の特別決議が必要となる（同法309条２項10号）。

　しかしながら、産業競争力強化法においてかかる原則の特例が定められており、事業再編計画の認定を受けることで、金銭配当に準ずる決定手続によって現物配当を行うことができる（同法33条1項）。すなわち、金銭配当を取締役会決議にて承認できる旨の定款の定めがある場合は取締役会決議により（同条2項）、かかる定款の定めがない場合は株主総会の普通決議により現物配当を実行することが可能となる。

(2) 分配可能額規制

　スピンオフを現物配当で行う場合には分配可能額規制の適用があるため、当該現物配当を行うに足りる分配可能額が必要となる※10。この際、現物配当の対象となるスピンオフ対象法人株式を時価と帳簿価額のいずれで評価するかが問題となるが、「自己株式及び準備金の額の減少等に関する会計基準の適用指針」（企業会計基準委員会）10項において、株式数に応じて比例的に按分される限り、分割型分割及び株式分配（現物配当）いずれの場合も、帳簿価額をもってその他資本剰余金又はその他利益剰余金（繰越利益剰余金）を減額するとされていることに鑑みれば、帳簿価額をもって評価すれば良いと考えられる。

4．金商法・上場審査上の諸論点

(1) 金商法上の留意点

　株式分配の場合、スピンオフ対象法人株式の交付は、金商法上の募集や売出しに該当せず、株式分配自体については有価証券届出書の提出や目論見書の作成・交付は要しない。一方、スピンオフと同時にスピンオフ対象法人株式の公募・売出しを行う場合、通常のIPOと同様に、スピンオフ対象法人による有価証券届出書の提出と目論見書の作成・交付が必要となる※11。かかる公募・売出しの実施はスピンオフの実施のために制度上必須とされるものではない。しかしながら、上場規則上、上場に際して公募・売出しを行わない場合、申請会社より評価額算定書、元引受証券会社より流通参考値段報告書の提出が必要とされているところ、客観性と透明性ある株式価値のため、公募・売出しを通じた価格発見を活用することが考えられるところである。

(2) 上場審査上の留意点

　スピンオフを実施する場合、対象会社が非上場であると株式の流動性が乏しくなるため、株主の株式売却の機会を確保するために、対象会社の株式を上場させることが必要になることが多いと考えられる※12。

　上場審査においては、特に、株式分配の場合については、（既存のスピンオフ対象法人株式をそのまま分配するのではなく）上場前にスピンオフ対象法人に会社分割によって新たに事業を承継させた上で、スピンオフ対象法人株式を分配する場合や、そもそもスピンオフ対象法人が事前に存在しない新設分割による分割型分割の場合（新設分割後にスピンオフ対象法人株式を直ちにスピンオフ実施法人の株主に交付する分割型分割の場合）には、事業継続年数要件の充足や設立前の期間に係る財務書類の作成が論点となる。この点、いずれの場合についても、スピンオフ対象法人株式を円滑に上場させるための上場規則上の手当てがなされている。

　例えば、東証の新市場区分のうちプライム市場とスタンダード市場への新規上場については、「3か年以前から取締役会を設置して、継続的に事業活動をしていること」が必要となるが、上記の株式分配と分割型分割のそれぞれについて、スピンオフ対象法人が承継する事業のスピンオフ実施法人における活動期間を加算して事業継続年数が算出される※13。

　また、最近２年間に承継前の期間が含まれる場合、「部門財務情報の作成基準」に基づき、承継事業に係るプロフォルマ財務書類を作成し、「会社分割により承継される事業に係る財務計算に関する書類に対する意見表明に係る基準」に従った監査を受けることで上場審査の提出書類とすることができる※14。但し、このプロフォルマ財務書類は2期分を作成し、監査を受けることが必要となるため、これに要する期間が会社分割を伴うスピンオフを実施する場合の大きな留意点となる。

　その他の上場審査のポイントについては、株式分配か分割型分割かに関わらず、基本的に通常のIPOと共通するが、スピンオフ対象法人が独立した企業となることを踏まえ、スピンオフ実施法人からの独立性をもって健全な事業運営を行える体制となっているか、スピンオフ対象法人単独での安定的な収益基盤が確保されるかといった点を中心に、十全な体制整備を進めることが肝要となる。

5．外国投資家に関連する諸論点

　スピンオフの実施にあたっては、米国証券法上必要となる手続にも留意する必要がある。1933年米国証券法では、非米国企業が合併などのM&A取引に伴い米国株主に証券を発行する場合には、一定の除外事由（たとえば対象会社の米国株主の保有比率が10％以下である等）に該当しない場合、Form F-4と呼ばれる登録届出書を米国SECに提出する必要がある。もっとも、スピンオフの場合の登録届出の必要性については、子会社のスピンオフを念頭に米国SECの職員が見解を出しており（Staff Legal Bulletin No.4）、同見解に記載された要件を充足することで登録届出を不要とすることが可能である。

　しかしながら、そもそもスピンオフ実施法人に米国その他の外国株主が多数いる場合※15には、上記2.及び4.において、我が国の証券市場及び租税法を念頭に議論したのと同様に、外国株主の理解を得るべく、外国市場における流動性を確保するためにスピンオフ対象法人株式を米国等の証券市場で上場させる必要はないのか※16、当該スピンオフが外国株主の居住地国の租税法上の税制適格要件を充足し、外国株主が当該スピンオフに際して非課税（課税繰延べ）の扱いを受けることができるのか、別途検討することが必要と考えられる※17。上記のとおり、中外製薬が米国子会社をスピンオフした際には、現に当該米国子会社株式はNASDAQに上場したほか、スピンオフの例ではないものの、買収対価の一部に株式が用いられた武田薬品工業によるシャイアーの買収に際しては、シャイアーの買収完了直後に武田薬品工業の米国預託証券がニューヨーク証券取引所に上場されている。

6．まとめ

　上記のとおり、現在のスピンオフ税制では、税制適格要件の一つとして、スピンオフ対象法人が完全子会社であることという要件が定められているため、昨今ガバナンス上の問題点が指摘されている親子上場の解消方法としてスピンオフを活用することは未だに困難である。また、スピンオフ実施法人は、スピンオフによって売却対価を得ることなく、スピンオフ対象法人の株式の全てを一度に手放さなければならない点がネックとなることも予想される。

　しかしながら、我が国においては、スピンオフの実施に際して税制面・手続面のハードルは既に相当に解消されている状況にあり、例えば、自社グループ内のシナジーが低く、独立の企業体とすることでコングロマリットディスカウント解消等によって総体としての企業価値の向上が見込まれる事業については、スピンオフによる切り出しが有効な選択肢となり得る。自社グループの事業ポートフォリオの最適化の検討に際しては、昨今の活発なアクティビストの動きも見据えつつ、こうした選択肢の可能性について検討を進めることが望まれる。同時に、切り出しに適しない事業がある場合には、当該事業が自社グループの事業戦略に占める重要性やシナジー効果を精査のうえ、それを積極的に情報開示した上で、投資家との建設的なコミュニケーションに生かしていくことが期待される。